- Die höheren Ausgangsrenditen haben das Risiko-/Renditeprofil von Obligationen auf Jahre hinaus aufgewertet.
- Kuponzahlungen tragen heute mehr zur Gesamtrendite von Obligationen bei und sollten gleichzeitig vor Verlusten schützen, falls steigende Zinsen die Obligationenkurse drücken.
- Auch 2025 sollten die Zinsen weiter fallen. Wir rechnen zwar nicht mit deutlichen Kursgewinnen durch fallende Renditen, dafür aber mit soliden laufenden Erträgen, die für globale Obligationen sprechen.
In unserem Wirtschafts- und Marktausblick 2025 erläutern wir, warum höhere Effektivzinsen die Grundlage für solide Obligationenrenditen in den kommenden zehn Jahren bilden sollten. In diesem Artikel gehen wir der Frage nach, wie höhere Kuponerträge das Risiko-/Renditeprofil von Obligationen in diesem und in den kommenden Jahren verbessern.
Nachdem die Inflation in den Industrieländern in den zwei Jahren zuvor deutlich gesunken war, leiteten die Zentralbanken 2024 einen Zinssenkungszyklus ein, der sich in diesem Jahr fortsetzen dürfte.
Im Euroraum, in Grossbritannien und in den USA sind derweil die relativ hohen Effektivzinsen langfristiger Staatsobligationen seit Ende 2022 nur wenig zurückgegangen. Trotz höherer Volatilität – bedingt durch vorübergehende Rückschläge in der Inflationsbekämpfung und die durch die Wahlen in den USA und in Frankreich ausgelöste Unsicherheit – warfen globale Obligationen im Jahr 2024 zum zweiten Mal in Folge positive Renditen ab.1
Die höheren Ausgangsrenditen haben das Risiko-/Renditeprofil von Obligationen aufgewertet. Kuponzahlungen tragen heute mehr zur Gesamtrendite von Obligationen bei und sollten gleichzeitig vor Verlusten schützen, falls die Zinsen steigen und die Obligationenkurse fallen sollten.
Wir schätzen die Wahrscheinlichkeit, dass globale Obligationen2 in diesem Jahr positive Gesamtrenditen (in US-Dollar) erzielen werden, auf 88%. Das Risiko einer negativen Gesamtrendite ist deutlich niedriger und würde wohl nur dann eintreten, wenn die Renditen so stark ansteigen, dass die Kapitalverluste die höheren Erträge aus den höheren Kuponzahlungen übersteigen. Dank dieser „Kuponmauer“ sollten die Erträge aus Obligationen hoch genug sein, um selbst bei moderaten Zinserhöhungen und den damit verbundenen Kursrückgängen eine positive Gesamtrendite zu gewährleisten.
Dies war vor drei Jahren, als der globale Zinserhöhungszyklus begann und Obligationen nur sehr dürftige Effektivzinsen abwarfen, nicht der Fall. Selbst ein im Vergleich zum Jahr 2022 moderater Anstieg der Effektivzinsen hätte damals negative Obligationenrenditen zur Folge gehabt.
Besseres Risiko-/Renditeprofil seit Beginn des Zinserhöhungszyklus
Wahrscheinlichkeit positiver (und negativer) Renditen globaler Obligationen: 2024 und 2021
Jegliche Prognosen sollten als hypothetischer Natur betrachtet werden und spiegeln keine zukünftigen Ergebnisse wider bzw. garantieren diese nicht.
Hinweise: Das Diagramm beruht auf der Verteilung der Kurs- und Ertragsprognosen des Vanguard Capital Markets Model (VCMM) für den Bloomberg Global Aggregate Bond Index USD Hedged. Die Prognosen sind nach positiven Kursrenditen (sinkende Zinsen) und zwei Szenarien mit negativen Kursrenditen (steigende Zinssätze) geordnet. In einem Szenario gleichen die Erträge aus den Kupons die Kursverluste aus (positive Gesamtrenditen), in dem anderen nicht (negative Gesamtrenditen). Die Balken geben den Anteil der Simulationen an, die in jede dieser drei Kategorien fallen.
Quelle: Berechnungen von Vanguard auf Grundlage von Daten von Bloomberg; Stand: 31. Mai 2021 und 8. November 2024.
WICHTIGER HINWEIS: Die Prognosen sowie andere Informationen, die von dem VCCM generiert werden und die Wahrscheinlichkeit verschiedener Anlageergebnisse zum Gegenstand haben, sind naturgemäß hypothetisch, stellen keine tatsächlichen Anlageergebnisse dar und garantieren keine zukünftigen Erträge. Die Ergebnisse des Modells können mit jeder Nutzung sowie im Laufe der Zeit variieren.
Obligationen – eine Assetklasse für jede Wetterlage
In den Industrieländern erwarten wir in den kommenden zehn Jahren anhaltend hohe Renditen, zumal sich die Ära positiver Realzinsen fortsetzen dürfte und auch der Neutralzinssatz3 höher ist als noch in den Zehnerjahren. Aus diesem Grund rechnen wir zwar nicht mit deutlichen Kursgewinnen durch fallende Renditen, dafür aber mit soliden laufenden Erträgen, die für globale Obligationen sprechen.
Die kurzfristigen Risiken für unseren Ausblick hängen von der globalen Wachstums- und Inflationsentwicklung ab: Sollte ein erheblicher Nachfragerückgang, begleitet von fallenden Aktienkursen, eine Rückkehr zu expansiver Geldpolitik und sinkenden Zinsen auslösen, wären Obligationen ein sinnvolles Instrument zur Absicherung eines Multi-Asset-Portfolios.
Falls die Inflation dagegen wieder anzieht, dürften die Obligationenrenditen entlang der gesamten Kurve steigen. Die Korrelation zwischen Aktien und Obligationen würde in diesem Szenario ins Plus drehen, da Anlegerinnen und Anleger eine höhere Risikoprämie verlangen würden. Bei einem ausreichend langen Zeithorizont würden die Kuponzahlungen von Obligationen jedoch irgendwann etwaige kurzfristige Kapitalverluste ausgleichen, sodass jeder Anstieg der Effektivzinsen die Gesamtrendite von Obligationen langfristig verbessern würde.
Unternehmensobligationen: robuste Fundamentaldaten, knappe Risikoaufschläge
Die Risikoaufschläge für Unternehmensobligationen liegen aktuell nur knapp über dem niedrigsten Stand der letzten 20 Jahre4 und sind 2024 weiter zurückgegangen. Kurzfristige wirtschaftliche Risiken könnten einen Anstieg der Spreads auslösen, Unternehmensobligationen würden dann im Wert sinken. Bei anhaltend robuster Konjunktur könnten die knappen Risikoaufschläge dagegen für einige Zeit bestehen bleiben.
Trotz knapper Spreads ist eine positive Entwicklung an den Unternehmensobligationenmärkten keineswegs ausgeschlossen. Für einen weiteren Rückgang der Risikoaufschläge gibt es zwar wenig Spielraum, doch die Gesamtrenditen sind immer noch hoch und die Prognosen für die Fundamentaldaten der Emittenten weiterhin positiv.
Wegen des Renditeaufschlags gegenüber Staatsobligationen und ihrer geringen Korrelation mit anderen Assetklassen spielen Unternehmensobligationen aus unserer Sicht eine wichtige Rolle in einem Portfolio. Grundsätzlich erwarten wir für Unternehmensobligationen höhere Renditen als für Staatsobligationen und eine geringere Volatilität als für Aktien.
Ein optimistischerer Ausblick für die Obligationenmärkte
Wegen der guten Prognosen für die Obligationenmärkte gilt weiterhin: Obligationen sind wieder attraktiv. In diesem Umfeld höherer Zinsen – das nach unserer Einschätzung Bestand haben dürfte – erwarten wir langfristige Obligationenrenditen in etwa auf Niveau der frühen Nullerjahre. Der Unterschied: Für Rendite dürften weniger steigende Kurse sorgen als vielmehr höhere Kuponzahlungen, die zu höheren Zinsen reinvestiert werden können.
Unsere aktuellen Renditeprognosen für Gesamtobligationen, Staatsobligationen und Unternehmensobligationen sind weiterhin solide, allerdings niedriger als in unserem letztjährigen Wirtschafts- und Marktausblick. In der Schweiz haben die Zinsen ihren Höchststand im Jahr 2023 erreicht, im letzten Quartal desselben Jahres kam es zu einer Kursrallye an den Obligationenmärkten. Das Ergebnis waren robuste Renditen im Jahr 2023, aber auch sinkende Effektivzinsen, weshalb die Renditen langfristig etwas niedriger ausfallen dürften.
Für währungsgesicherte US- und globale Obligationen erwarten wir in den kommenden zehn Jahren annualisierte Renditen von rund 0,8 bzw. 0,7%; unsere Renditeprognosen für US- und globale Staatsobligationen (jeweils rund 0,6%) sind etwas gesunken, unsere Prognosen für US- und globale Investment-Grade-Unternehmensobligationen (1,8%), für US-High-Yield-Unternehmensobligationen (1,8%) sowie für Staatsobligationen aus Schwellenländern (1,4%) dagegen geringfügig gestiegen, allerdings sind diese Prognosen mit grösserer Unsicherheit behaftet.
Annualisierte 10-Jahres-Renditeprognosen für Obligationen
Jegliche Prognosen sollten als hypothetischer Natur betrachtet werden und spiegeln keine zukünftigen Ergebnisse wider bzw. garantieren diese nicht.
Hinweise: Diese Prognosen beruhen auf der Verteilung von 10.000 VCMM-Simulationen der nominalen, annualisierten 10-Jahres-Renditen in CHF der hier abgebildeten Vermögenswerte. Die Medianvolatilität entspricht dem 50. Perzentil der Verteilung der annualisierten Standardabweichungen der Assetklassenrenditen. Median der annualisierten 10-Jahres-Nominalrenditeprognosen per Ende des vergangenen Jahres (braune Balken). In den Renditen einzelner Assetklassen sind weder die Verwaltungsgebühren und -kosten noch die Auswirkungen von Steuern enthalten. In den Erträgen sind reinvestierte Erträge und Kapitalgewinne enthalten. Die Indizes werden nicht verwaltet, Anlegerinnen und Anleger können nicht direkt in einen Index investieren. Die einzelnen Assetklassen werden durch folgende Benchmarks dargestellt: Obligationen USA: Bloomberg US Aggregate Index Swiss Franc Hedged; Obligationen Welt: Bloomberg Global Aggregate Index Swiss Franc Hedged; Staatsobligationen USA: Bloomberg US Treasury Index Swiss Franc Hedged; Staatsobligationen Welt: Bloomberg Global Treasury Index Swiss Franc Hedged; Investment-Grade-Unternehmensobligationen USA: Bloomberg US Credit Index Swiss Franc Hedged; High-Yield-Unternehmensobligationen USA: Bloomberg US High Yield Index Swiss Franc Hedged; Unternehmensobligationen Welt: Bloomberg Global Aggregate—Corporates Swiss Franc Hedged; Staatsobligationen Schwellenländer: Bloomberg Emerging Markets USD Sovereign Bond Index—10% Country Capped Swiss Franc Hedged.
Quellen: Berechnungen von Vanguard auf Grundlage von Daten von Refinitiv; Stand: 8. November 2024.
WICHTIGER HINWEIS: Die Prognosen sowie andere Informationen, die von dem VCCM generiert werden und die Wahrscheinlichkeit verschiedener Anlageergebnisse zum Gegenstand haben, sind naturgemäß hypothetisch, stellen keine tatsächlichen Anlageergebnisse dar und garantieren keine zukünftigen Erträge. Die Ergebnisse des Modells können mit jeder Nutzung sowie im Laufe der Zeit variieren.
1 Der Bloomberg Global Aggregate Index USD Hedged warf zwischen dem 31. Dezember 2023 und dem 31. Dezember 2024 eine Rendite von 3,4% ab.
2 Globale Obligationen werden dargestellt durch den Bloomberg Global Aggregate Index USD Hedged.
3 Der neutrale Zinssatz ist der Gleichgewichtszinssatz, der die Wirtschaft oder Finanzmärkte weder stimuliert noch bremst.
4 Im November 2024 fielen die optionsbereinigten Spreads (OAS) des Bloomberg US Credit Index und des Bloomberg US Corporate High Yield Index auf den niedrigsten Stand seit 2008.
Wichtiger Hinweis: Die Prognosen sowie andere Informationen, die von dem Vanguard Capital Markets Model® generiert werden und die Wahrscheinlichkeit verschiedener Anlagerergebnisse zum Gegenstand haben, sind naturgemäß hypothetisch, stellen keine tatsächlichen Anlagerergebnisse dar und garantieren keine zukünftigen Erträge. Die Ergebnisse des Modells werden mit jeder Nutzung sowie im Laufe der Zeit variieren. Die Prognosen des VCMM basieren auf statistischen Analysen und historischen Daten. Zukünftige Renditen können von den im VCMM erfassten historischen Mustern abweichen. Noch wichtiger ist jedoch, dass das VCMM extrem negative Szenarios unterschätzen kann, die in den historischen Zeiträumen, auf denen die Modellschätzungen beruhen, nicht vorkamen.
Das Vanguard Capital Markets Model® ist ein firmeneigenes Finanz-Simulationsinstrument. Es wurde von den primären Investment-Research- und Beratungsteams von Vanguard entwickelt und wird von diesen gewartet. Das Modell prognostiziert die Verteilung zukünftiger Renditen für zahlreiche Assetklassen. Zu diesen Assetklassen gehören die US-amerikanischen und internationalen Aktienmärkte, US-Treasuries und Unternehmensanleihen mit verschiedenen Laufzeiten, internationale Anleihemärkte, US-Geldmärkte, Rohstoffe sowie bestimmte alternative Anlagestrategien. Die theoretische und empirische Grundlage des Vanguard Capital Markets Model ist die Beziehung zwischen Rendite und Risiko: Die Renditen zahlreicher Assetklassen sind der von Anlegern im Gegenzug für bestimmte Arten von systematischem Risiko (Beta) verlangte Ausgleich. Das Modell beruht im Kern auf Schätzungen der dynamischen statistischen Beziehung zwischen Risikofaktoren und Asset-Renditen. Diese erhalten wir durch statistische Analyse monatlicher Finanz- und Wirtschaftsdaten, die bis in das Jahr 1960 zurückreichen. Mithilfe eines Systems von Gleichungsschätzungen führt das Modell eine Monte Carlo-Simulation durch, um die geschätzten Zusammenhänge zwischen Risikofaktoren und Assetklassen sowie Ungewissheit und Zufälle langfristig zu prognostizieren. Das Modell generiert eine große Anzahl simulierter Ergebnisse für jede Assetklasse über verschiedene Zeiträume. Die Prognosen werden durch Berechnung der Zentraltendenzen in diesen Simulationen gewonnen. Die Ergebnisse des Modells variieren mit jeder Nutzung sowie im Laufe der Zeit.
Der Wert des VCMM liegt primär in seiner Anwendung für die Analyse potenzieller Kundenportfolios. VCMM-Prognosen für einzelne Assetklassen – bestehend aus Verteilungen der erwarteten Renditen, Volatilitäten und Korrelationen – sind der Schlüssel zur Bewertung potenzieller Verlustrisiken, verschiedener Risiko-Rendite-Zielkonflikte sowie der Diversifizierungsvorteile unterschiedlicher Anlageklassen. Zwar werden mit jeder Renditeverteilung auch Zentraltendenzen generiert, allerdings lassen sich die Ergebnisse des VCMM am effektivsten nutzen, indem man das gesamte Spektrum möglicher Ergebnisse für die untersuchten Assetklassen betrachtet.
Das VCMM generiert ein breites Spektrum möglicher Ergebnisse und soll so die Unsicherheit von Prognosen darstellen. Es ist wichtig zu verstehen, dass das VCMM den Renditeverteilungen keine „Normalität“ aufzwingt, sondern vielmehr von den sogenannten „Fat Tails“ (Extremrisiken) und der Schiefe in der empirischen Verteilung der modellierten Assetklassenrenditen beeinflusst wird. Innerhalb eines breiten Ergebnisspektrums können Anlegerinnen und Anleger sehr unterschiedliche Ergebnisse erzielen, was die Vielfältigkeit der möglichen zukünftigen Pfade unterstreicht. Tatsächlich ist dies einer der wichtigsten Gründe, warum wir Renditeprognosen als Verteilung darstellen.
Wichtige Hinweise zu Anlagerisiken
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